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核心观点 1、从年的市场环境来看，国内外经济有望稳步复苏，基本面因素将持续改善，十四五规划及两会带动政策保持积极，资本市场的改革深化为市场健康发展注入新动力，对中长期资金的引导及居民财富配置转移更为市场带来资金支持，不过货币政策回归中性，而资金面受到融资、大小非减持等因素影响，将维持紧平衡态势，难以对市场形成明显的资金支持。 2、从年四季度开始、到明年一季度，工业补库存和消费两大块仍是拉动经济增长的重要力量。因此，整体情况是外部影响偏负面，内部恢复较确定。 3、年一季度行业板块配置逻辑遵循三条主线方向，一是顺周期品种受经济复苏影响仍将存在一定表现机会；二是筛选行业格局显著变好的细分方向；三是资金偏好分格转变，机构资金更愿意布局公司自身具有业绩支撑的确定性机会来对冲宏观仍较复杂的不确定性影响。 4、年一季度我们认为整体市场环境相对温和。空间方面，上证指数面临上有阻力，下有支撑的格局，存在向上突破的概率，同时也要防止突破遇阻的小概率情况发生，上证点将是一季度空间层面的重要阻力。 一宏观数据解析1、工业企业利润及工业增加值 1—10月份，全国规模以上工业企业实现利润总额.2亿元，同比增长0.7%，1-97月份降幅为2.4%；10月份，规模以上工业企业实现利润总额.1亿元，同比增长28.2%，增速比9月份加快18.1个百分点。11月工业增加值同比增速7%，增速较10月回升0.1个百分点，环比增长1.03%；1-11月工业增加值同比增速2.3%。其中，采矿业工业增加值累计同比增速0%，制造业累计同比增速2.9%，公用事业累计同比增速1.5%，高技术产业累计同比增速6.4%。11月工业增加值同比增速在较高的基数水平上维持上行趋势，且小幅超出市场预期，表明供给端的恢复持续向好。受拉尼娜影响，年冬季较往年温度下降不少，目前欧美国家新冠疫情全面爆发，到年一季度，仍具有不确定性。从年四季度开始、到明年一季度，工业补库存和消费两大块仍是拉动经济增长的重要力量。因此，整体情况是外部影响偏负面，内部恢复较确定。2、房地产开发投资及固定资产投资 年1—11月份，全国固定资产投资（不含农户）亿元，同比增长2.6%，增速比1—10月份提高0.8个百分点。从环比速度看，11月份固定资产投资（不含农户）增长2.80%。其中，1—11月份，制造业投资同比下降3.5%，降幅比1—10月份收窄2个百分点。制造业投资累计增速仍处于负增长区间，但反弹势头明显；1—11月份，房地产开发投资同比增长6.8%，增速比1—10月份提高0.5个百分点。其中，住宅投资亿元，增长7.4%，增速提高0.4个百分点。 随着经济修复动能切换至内生动能，基建逆周期必要性降低，且地方财政压力也较大，因此基建投资大概率继续平稳运行，难有大幅上涨。房地产开发投资同比增长创年内新高，累计增速实现6个月连续正增长。年内房地产投资增速稳中趋缓，全年增速低于去年水平。预计未来在房地产政策边际收紧、房企融资“三道红线”、市场流动性边际趋紧的背景下，房地产投资增速有望边际趋缓。3、消费 （1）居民消费 前三季度，全国居民人均可支配收入元，比上年同期名义增长3.9%，扣除价格因素，实际增长0.6%。前三季度，全国居民人均消费支出元，比上年同期名义下降3.5%，扣除价格因素，实际下降6.6%。居民消费支出的源动力在于可支配收入的增加和充分就业。11月城镇调查失业率为5.2%，较三季度之前出现明显改善；31个大城市调查失业率为5.2%，连续三个月出现下降趋势。随着疫情的控制和经济的逐步恢复，居民可支配收入有微幅上涨，但剔除物价上涨因素，实际仍是下降的；消费构成上看，食品烟酒、居住两项占比超过75%。居民消费意愿的提升还需依靠相关政策出台，短期储蓄意愿仍大于消费和投资。（2）社会消费品零售总额及汽车零售额 11月份，社会消费品零售总额亿元，同比增长5.0%，增速比上月加快0.7个百分点。其中，除汽车以外的消费品零售额亿元，增长4.2%。1—11月份，社会消费品零售总额亿元，同比下降4.8%。其中，除汽车以外的消费品零售额亿元，下降5.0%。后疫情时代，消费恢复整体偏弱，但近4个月恢复动能在不断加强。结构方面，必选消费品依旧维持高增长。未来，受到服务业回暖、低收入群体收入回升和促消费政策等方面影响，消费继续改善较为确定。但需求端恢复仍面临一些风险，因此消费全面修复至疫情前水平仍需时日。4、价格 （1）CPI数据表现 11月CPI环比相较10月继续回落至﹣0.6%，而同比回落1个百分点至-0.5%，低于市场预期。增速减少的主要原因依旧是受去年基数高及猪肉等食品价格大幅回落等影响。猪肉价格同比继续回落，降幅达12.5%；11月猪肉价格环比下降6.5％，较上月收窄0.5%。非食品价格同比微降0.1%，医疗保健、其他用品和服务继续分别同比上涨1.5％和2.5％，增长较为稳定。受国际油价波动影响，交通和通信、居住、衣着价格同比继续回落。核心通胀和服务业CPI同比基本保持稳定，而未来CPI同比数据继续面临高基数问题，因此大概率还会落于负值区间，未来需看食品供给端扰动因素短期能否减少，使得核心CPI数据维持常态，因此短期看，货币政策暂不会作出调整。 （2）PPI数据表现 11月PPI同比降幅收窄0.6%至-1.5%、环比转正至0.5%。本月石油相关行业PPI降幅继续扩大，石油和天然气开采业PPI同比下降29.8％，石油、煤炭及其他燃料加工业PPI同比下降16.3％。目前工业生产稳定恢复，市场需求持续回暖，工业品价格继续回升，至年一季度，PPI同比数据有望转正。5、采购经理人指数（PMI）运行情况 11月制造业PMI指数创年内新高，且各分项指数普遍回升，表明制造业全面恢复态势更为明确。煤炭、钢材等原材料价格上涨明显，购进价格和出厂价格指数升幅较大。可能预示下游产业生产恢复开始带动上游产业，全产业链恢复特征趋于明显。但需求不足的问题仍较普遍。11月份商务活动指数较上月上升0.2个百分点，连续两个月稳定在56%以上，新订单指数仍保持在52.8%的较好水平，市场价格持续回升，经济效益趋于改善。非制造业保持稳中向好的基本走势，形成了较强的经济复苏动力。受传统消费淡季和部分地区疫情反复的影响，消费相关服务业指数有所回落。未来在政府促消费相关政策和年底节日消费预期的推动下，消费品市场恢复还会进一步增强。 6、M1、M2及社融同比增幅 11月末，M2余额为.2万亿元，同比增长10.7%，与10月比增加0.2个百分点；M1余额为61.86万亿元，同比增长10%，增速分别比上月末和上年同期高0.9个和6.7个百分点，年下半年起，M2、M1剪刀差持续缩小，显示企业经营活跃度持续提升；11月社融存量增速下降0.1个百分点至13.6%，但为年内次高；11月新增社融2.13万亿，同比多增亿。信贷、政府债券继续带来正向增量，企业债、非标融资收敛，拖累整体社融表现。 年社融维持高位，年一季度前社融增速仍将保持在13%以上。一季度末，在基数较高背景下，数据回落速度将有所加快，全年社融增速保持10%-11%左右。年货币政策大概率不会明显收紧，预计信贷收敛幅度相对有限。二年四季度热点行业年一季度行业板块配置逻辑遵循三条主线方向：配置主线一：顺周期品种受经济复苏影响仍将存在一定表现机会。不管是供给端，还是需求端都存在支撑逻辑。内需端，国内经济复苏，企业业绩修复延续驱动；外需端，全球仍受到疫情影响，中国首先防控到位，从订单转移，或者“疫情溢出性”订单增长都能使中国企业切入全球供应链。同时，随着疫情影响库存出清后，在疫苗普及，全球感染病例峰值有望出现的情况下，美国、中国、欧盟等基钦周期均存在主动补库存周期的需求，这将使得总需求提升，驱动业绩继续回暖。主要
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